宏觀經(jīng)濟繼續(xù)筑底博弈基本面改善

　　4月下旬，焦煤期貨沖高后快速回落，之后陷入寬幅振蕩模式。鑒于當(dāng)前的市場正處于疲弱的經(jīng)濟大環(huán)境與行業(yè)基本面改善帶來的利好提振的博弈中，預(yù)計后期焦煤期價將以區(qū)間偏強振蕩走勢為主。

　　貨幣政策趨緊

　　4月開始，貨幣供應(yīng)增速和信貸投放均出現(xiàn)回落。央行最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，5月M2同比增長1.8%，增速雖然較去年同期高1個百分點，較4月低1個百分點，不但連續(xù)第二個月回落，且是今年以來增速最慢的一個月份；5月新增人民幣貸款9855億元，較4月多增4299億元，但相比于去年同期僅多增877億元。

　　隨著貨幣政策趨緊，中國經(jīng)濟弱勢下行。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，5月全社會消費品零售總額同比增長10%，增速較4月回落0.1個百分點，且為今年以來的最低增速；1—5月固定資產(chǎn)投資累計同比增長9.6%，較1—4月回落0.9個百分點，且較去年同期低1.8個百分點，延續(xù)著持續(xù)走低的趨勢。另外，工業(yè)增速和制造業(yè)擴張速度也在減緩。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，5月國內(nèi)工業(yè)增加值同比增長6%，增速在3月沖擊6.8%之后大幅回落；制造業(yè)PMI指數(shù)5月報50.1%，與4月持平，財新制造業(yè)PMI指數(shù)5月報49.2%，增速較4月低0.2個百分點，呈現(xiàn)重新走低的趨勢，且繼續(xù)處于“收縮”的態(tài)勢。后期，國內(nèi)經(jīng)濟在缺乏“貨幣刺激”的情況下，將如“權(quán)威人士”所說，即繼續(xù)弱勢筑底。因此，國內(nèi)商品價格尤其是產(chǎn)能過剩行業(yè)的工業(yè)品價格仍將在較長時期內(nèi)受制于宏觀需求不足的沖擊。

　　供給明顯減少

　　從去年開始，政府針對煤炭行業(yè)出臺了眾多化解過剩產(chǎn)能的政策和措施，其中最重要的就是按照276天重新核定煤礦產(chǎn)能。重新核定產(chǎn)能后，煤炭企業(yè)必須嚴(yán)格按照276天生產(chǎn)，不得超額生產(chǎn)。部分地區(qū)在執(zhí)行這一政策上甚至將能否嚴(yán)格執(zhí)行與官員的仕途掛鉤。因此，今年以來煤炭供應(yīng)出現(xiàn)了“持續(xù)偏緊”的局面。

　　統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，前4個月國內(nèi)煉焦精煤累計生產(chǎn)1.42億噸，較去年同期減少6.13%，且前4個月每個月煉焦精煤產(chǎn)量均少于去年同期，呈現(xiàn)出明顯減少的趨勢。這在一定程度上刺激了進口焦煤的增加。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，今年前4個月我國進口煉焦煤累計1679萬噸，較去年增加214萬噸，不過這一增量相比于國內(nèi)減少超過900萬噸的產(chǎn)量明顯偏少。整體上看，在供給側(cè)改革背景下，國內(nèi)煉焦煤供應(yīng)明顯減少。

　　終端需求持續(xù)改善

　　一季度房地產(chǎn)及汽車等行業(yè)的回暖，促使黑色產(chǎn)業(yè)鏈終端需求回升。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，前5個月房屋新開工面積累計同比增長18.3%，增速較去年同期高34.3個百分點，依然保持著較高的增速。中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，1—4月國內(nèi)汽車生產(chǎn)和銷售同比分別增長5.70%和6.11%，分別較去年同期高1.58和3.34個百分點，整體依然延續(xù)著穩(wěn)中有升的態(tài)勢。房屋新開工面積快速回升后帶來的“慣性”需求改善以及即將到來的乘用汽車消費旺季，將為終端需求的進一步改善提供新動力。

　　從剛性需求端來看，焦炭生產(chǎn)自去年12月觸及低位后開始回升，帶動了剛性需求有所回暖。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，今年4月國內(nèi)焦炭生產(chǎn)3625萬噸，較3月增加20萬噸，較去年12月最低時增加107萬噸，且產(chǎn)量呈現(xiàn)出逐步回升的態(tài)勢。與此同時，近期焦化企業(yè)開工率持續(xù)走高意味著后期焦炭產(chǎn)量有望進一步回升。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月17日當(dāng)周，產(chǎn)能規(guī)模小于100萬噸、100萬—200萬噸和大于200萬噸的焦化企業(yè)開工率分別為78%、77%和83%，分別較去年同期高9、8和2個百分點，且延續(xù)著回升的態(tài)勢。

　　整體庫存依然偏低

　　供給減少與需求回暖同步發(fā)力，致使各個環(huán)節(jié)的煉焦煤庫存持續(xù)走低，其中以港口和煤礦庫存減少最為明顯。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月17日當(dāng)周，五大港口(京唐港、日照港、連云港、天津港和青島港)煉焦煤庫存合計152.5萬噸，較去年同期減少264.2萬噸，整體依然未能扭轉(zhuǎn)庫存減少的趨勢。其中，除因近期進口帶來京唐港和青島港庫存少許增加外，其余港口煉焦煤庫存維持減少趨勢。從調(diào)研結(jié)果來看，當(dāng)前山西、河北及山東等地各主要煤礦坑口煉焦煤庫存并不多，明顯少于去年同期水平，且出貨較為順利，短期內(nèi)難以出現(xiàn)庫存增加的景象。

　　從消費端來看，因資金壓力及煉焦煤現(xiàn)貨緊張等因素，當(dāng)前鋼廠及焦化廠煉焦煤庫存可用量并不多。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月17日當(dāng)周，國內(nèi)大中型鋼廠煉焦煤庫存平均可用13天，較去年同期少5天，且處于有記錄以來的歷史最低位水平；國內(nèi)樣本鋼廠及獨立焦化廠煉焦煤庫存平均可用11.99天，較去年同期少4.66天，處于有記錄以來的歷史低位水平附近。在煤礦坑口、港口及終端鋼廠和焦化廠煉焦煤庫存均偏低的情況下，煉焦煤價格獲得一定支撐。

　　現(xiàn)貨價格有所反彈

　　有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至6月17日，柳林低硫4#主焦坑口含稅報415元/噸，較去年底最低時反彈75元/噸；臨汾肥煤坑口含稅價報285元/噸，較年初最低時反彈90元/噸；棗莊1/3焦平倉價報605元/噸，較歷史最低495元/噸反彈110元/噸。但是，煉焦煤各煤種現(xiàn)貨價格反彈幅度明顯較期貨主力合約(JM1609)最高接近400元/噸的價格反彈幅度要低。更重要的是，煉焦煤現(xiàn)貨價格反彈幅度明顯低于煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈中的鋼材及焦炭現(xiàn)貨價格反彈幅度，這使得焦煤生產(chǎn)企業(yè)效益改善不及鋼廠及國外鐵礦石礦山類企業(yè)，甚至不及焦化企業(yè)。國家統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，4月煤炭開采及洗選業(yè)產(chǎn)品銷售利潤率僅為0.15%，較去年同期低1.74個百分點，雖然較2、3月略有回升，但整體依然處于下行趨勢中。而從調(diào)研的實際情況來看，眾多煤礦因資源枯竭、被限制開采(按照276天生產(chǎn))、人員負擔(dān)重、企業(yè)銀行債務(wù)高等因素，實際虧損仍然較大，部分煤礦甚至出現(xiàn)超過200元/噸的虧損。其中，銀行高負債和人員負擔(dān)重嚴(yán)重制約著煤炭企業(yè)及煤炭行業(yè)的發(fā)展。統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)煤炭開采及洗選業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率在今年4月已經(jīng)升至70.23%，較去年同期高3.17個百分點，不但繼續(xù)走高，且呈現(xiàn)加速之勢。

　　由于煤企背負著高額債務(wù)并承擔(dān)著創(chuàng)造就業(yè)崗位的重任，因此即使在虧損的狀態(tài)下也不得不繼續(xù)生產(chǎn)，而煉焦煤現(xiàn)貨價格上漲不足則令企業(yè)效益改善有限，同時國家又要求企業(yè)按照276天重新核定的產(chǎn)能生產(chǎn)，嚴(yán)格執(zhí)行后企業(yè)實際生產(chǎn)的煤炭量較以往減少，這實際上減少了企業(yè)獲得煤價上漲帶來的好處(增加邊際成本)，也對企業(yè)效益改善形成制約。后期，企業(yè)面臨要么偷偷“超負荷”生產(chǎn)，要么期待煤價進一步反彈，只有二選一甚至二選二才能令人員負擔(dān)重、銀行債務(wù)高的企業(yè)效益得到進一步改善，因此煉焦煤價格實際上存在進一步反彈的預(yù)期支撐。

　　綜合來看，宏觀經(jīng)濟繼續(xù)筑底將打壓商品價格，但煉焦煤供給端減少與需求端改善同步發(fā)力則有助于價格反彈，加之當(dāng)前各個環(huán)節(jié)的低庫存及企業(yè)效益提高帶來的價格上漲預(yù)期，后期煉焦煤價格整體將處于偏強振蕩格局。操作上，可考慮在600-800元/噸區(qū)間高拋低吸。